Durante años, la deuda nacional de Estados Unidos se ha considerado principalmente un problema macroeconómico: una cuestión que afecta a los gobiernos, los bancos centrales y los inversores en deuda pública. Sin embargo, cada vez resulta más difícil mantener esa distinción.
En agosto de 2026, la deuda federal estadounidense superó por primera vez los 40 billones de dólares. La cifra resulta difícil de dimensionar, pero el aspecto más importante no es únicamente el tamaño de la deuda. Lo relevante es la combinación de déficits fiscales persistentes, un coste de intereses cada vez mayor y la necesidad de refinanciar continuamente la deuda existente.
Y esto sí afecta a las empresas, porque el endeudamiento del Gobierno no tiene lugar de forma aislada. Puede influir en el coste del capital, los tipos de interés, las decisiones de inversión y, potencialmente, el valor del dólar.
¿Por qué la deuda pública afecta a las empresas?
El Tesoro estadounidense es el mayor prestatario del sistema financiero y las rentabilidades de los Treasury constituyen una referencia fundamental para el coste de financiación de toda la economía.
Una empresa que emite un bono a diez años, por ejemplo, pagará normalmente un tipo basado en la rentabilidad de un Treasury de vencimiento equivalente más un credit spread que refleje su propio riesgo. Si el Treasury a diez años ofrece un 4,5% y el credit spread de la compañía es del 1,5%, su coste de financiación aproximado sería del 6%.
Esto significa que una empresa puede enfrentarse a un coste de financiación mayor aunque nada haya cambiado en su propio negocio.
El problema adquiere mayor relevancia cuando las rentabilidades de los Treasury permanecen elevadas por razones estructurales. La Congressional Budget Office (CBO) espera que el déficit federal estadounidense alcance aproximadamente 1,9 billones de dólares en el ejercicio fiscal 2026 y aumente hasta 3,1 billones en 2036. Los gastos por intereses netos son uno de los principales factores detrás de este incremento.
Para las empresas, esto puede traducirse en un mayor coste de la deuda, refinanciaciones más caras y una tasa de descuento mayor a la hora de valorar sus futuros flujos de caja.
En otras palabras, el problema de financiación del Gobierno estadounidense puede terminar convirtiéndose en un problema de financiación empresarial.
¿Qué está haciendo el Tesoro estadounidense?
El Tesoro ha adoptado distintas medidas destinadas a mejorar el funcionamiento del mercado de deuda pública, especialmente en el tramo largo de la curva de tipos.
Una de las más destacadas son las Treasury buybacks. En agosto, el Tesoro anunció que al menos duplicaría el tamaño máximo de determinadas operaciones de recompra de deuda a largo plazo, pasando de 2.000 a 4.000 millones de dólares por operación. La decisión llegó después de que la rentabilidad del Treasury a 30 años alcanzara su nivel más alto en casi dos décadas.
Una recompra no significa que el Gobierno estadounidense esté reduciendo su deuda. El Tesoro compra valores que ya están en circulación a los inversores, lo que puede contribuir a mejorar la liquidez y gestionar la composición y el vencimiento de la deuda pendiente.
Esta distinción es importante.
Las recompras pueden ayudar a que el mercado de Treasury funcione de manera más eficiente y reducir determinadas presiones sobre la curva de tipos, pero no solucionan el desequilibrio fiscal subyacente. El Gobierno sigue necesitando financiar déficits elevados y refinanciar la deuda que va venciendo.
La cuestión fundamental sigue siendo, por tanto, quién absorberá la creciente oferta de deuda pública estadounidense y a qué precio.
La Reserva Federal añade otra capa de complejidad
La situación resulta todavía más interesante cuando la política fiscal y la política monetaria persiguen objetivos diferentes.
Un Gobierno muy endeudado tiene un interés evidente en mantener controlado su coste de financiación. La Reserva Federal, sin embargo, tiene otro objetivo prioritario: mantener la estabilidad de precios.
Esta tensión ha adquirido especial relevancia esta semana. En Jackson Hole, el 28 de agosto, el presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, señaló que podría ser necesario adoptar nuevas medidas si la inflación subyacente no mejora suficientemente. Tras sus declaraciones, el mercado aumentó sus expectativas de una subida de tipos en septiembre, mientras el dólar se fortaleció y las rentabilidades de los Treasury a corto plazo aumentaron.
Esto demuestra algo importante para las empresas: no se puede asumir que los tipos a corto plazo bajarán simplemente porque el nivel de deuda pública sea elevado.
Si la inflación continúa siendo persistente, la política monetaria puede tener que mantenerse restrictiva, incluso aunque unos tipos elevados aumenten el coste de intereses del Gobierno.
El resultado es un entorno en el que tanto la política fiscal como la monetaria pueden afectar directamente a las condiciones de financiación de las empresas.
¿Y qué ocurre con el dólar?
Aquí es donde la cuestión se vuelve especialmente relevante para las empresas internacionales.
Normalmente, unos tipos de interés estadounidenses más elevados tienden a favorecer al dólar, ya que unos mayores rendimientos hacen más atractivos los activos denominados en dólares. Sin embargo, la relación entre la deuda estadounidense y el dólar es más compleja cuando los inversores empiezan a preocuparse por la posición fiscal del país a largo plazo.
Si el mercado empieza a pensar que las autoridades priorizarán mantener bajo el coste de financiación del Gobierno, incluso a costa de una mayor inflación o de una moneda más débil, los inversores pueden exigir compensación por otra vía.
El ajuste no tiene por qué producirse únicamente mediante mayores rentabilidades de los Treasury. También puede producirse a través de una mayor inflación, menores rentabilidades reales o un dólar más débil.
Por eso, el programa de recompras del Tesoro ha generado interés más allá del propio mercado de deuda. Algunos analistas han señalado que los esfuerzos por contener las rentabilidades a largo plazo podrían terminar ejerciendo presión sobre el dólar si los inversores los interpretan como una forma de financial repression.
Esto no significa que el dólar vaya a desplomarse. Tampoco significa que las recompras de Treasury sean necesariamente negativas para la moneda.
El punto importante es que la relación entre política fiscal, tipos de interés y tipos de cambio está adquiriendo una relevancia cada vez mayor a la hora de evaluar los riesgos empresariales.
¿Por qué debería importarle a una empresa europea?
Para una empresa europea con operaciones en Estados Unidos, el tipo de cambio puede tener un impacto significativo sobre los ingresos, los márgenes y el cash flow.
Imaginemos una empresa que genera 10 millones de dólares de ingresos anuales en Estados Unidos.
Con un EUR/USD de 1,10, esos ingresos equivalen aproximadamente a 9,1 millones de euros. Si el dólar se debilita y el EUR/USD sube hasta 1,25, los mismos 10 millones de dólares se convierten en únicamente 8 millones de euros.
Operativamente, no ha cambiado nada. La empresa ha vendido exactamente lo mismo a exactamente los mismos clientes.
Sin embargo, sus ingresos reportados en euros han disminuido en más de un millón de euros.
El efecto puede ser positivo o negativo dependiendo de la estructura de divisas de la compañía. Una empresa europea que tenga tanto ingresos como costes en dólares tendrá una cobertura natural. En cambio, una compañía cuyos ingresos estén denominados en dólares pero cuyos costes sean principalmente en euros tendrá una exposición mucho mayor.
Por eso, el tipo de cambio no debería tratarse simplemente como una variable externa del mercado. Es una variable del propio modelo financiero de la empresa.
¿Qué deberían hacer las empresas?
El objetivo no debería ser predecir exactamente dónde estarán los Treasury o el dólar el próximo año. Es algo extremadamente difícil, incluso para los inversores profesionales.
Un enfoque mucho más útil consiste en entender cómo se comportaría la empresa bajo diferentes escenarios.
¿Qué ocurre con el cash flow si el coste de financiación aumenta 100 o 200 puntos básicos? ¿Qué sucede con el EBITDA si el dólar se deprecia un 10%? ¿Cuánta deuda tendrá que refinanciar la compañía durante los próximos tres años? ¿Existe un equilibrio natural entre los ingresos y los costes denominados en distintas divisas?
Estas preguntas pueden incorporarse directamente a un modelo financiero.
El problema de la deuda estadounidense, por tanto, no importa a las empresas simplemente porque haya alcanzado los 40 billones de dólares. Importa porque la posición fiscal del país puede influir en variables que sí afectan directamente a las empresas: los tipos de interés, el coste de financiación, los tipos de cambio y el valor de los futuros flujos de caja.
La conclusión más importante no es intentar predecir cuál será el próximo movimiento de los Treasury o del dólar.
Es entender qué le ocurrirá a la empresa si se producen esos movimientos.
En un entorno financiero cada vez más incierto, esa diferencia puede ser la que separe a una empresa que simplemente reacciona a los mercados de otra que está preparada para ellos.
